پاسخ معمای نقدینگی

تیتر20- پژوهشکده پولی و بانکی در گزارشی با مطرح‌کردن مشکل رشد نقدینگی و تامین مالی تولید به تشریح سیاست‌‌‌های مدیریت رشد نقدینگی و هدایت اعتبارات به سمت فعالیت‌‌‌های مولد پرداخت و ضمن بررسی تجربه‌‌‌های موفق در سطح جهان، پیشنهادهای سیاستی خود را ارائه داد. بازوی پژوهشی بانک‌مرکزی، در یک گزارش دو مشکل به‌ظاهر متضاد اقتصاد ایران را مطرح کرد.

بر این اساس در حالی که کشور به دلیل رشد نقدینگی با نرخی بالاتر از نرخ رشد اقتصادی درگیر تورم مزمن دورقمی است، بخش واقعی اقتصاد از کمبود نقدینگی و مشکل تامین مالی رنج می‌‌‌برد. این پارادوکس در سایه مشکلات ساختاری اقتصاد ایران ممکن شده است. این گزارش ضمن بررسی دلایل مختلف رشد بالای نقدینگی در ایران، راهکارهای میان‌مدت و کوتاه‌مدتی برای کنترل رشد این متغیر ارائه می‌دهد. در ادامه با بررسی تجارب کشورهای موفق شرق آسیا در زمینه اجرای سیاست هدایت اعتبار، پیش‌‌‌شرط‌‌‌های موفقیت چنین سیاستی در کشور و سیاست‌‌‌های مکمل آن نیز بررسی شده است. این گزارش با عنوان «مدیریت رشد نقدینگی و سیاست‌های هدایت اعتبارات به سمت فعالیت‌های مولد اقتصادی» از سوی پژوهشکده پولی و بانکی منتشر شده است.

پارادوکس تامین مالی و حجم نقدینگی
بدون شک تامین مالی یکی از اجزای مهم و حیاتی زنجیره خلق ارزش در اقتصاد است. مطالعات بسیاری بر رابطه متقابل بخش مالی و بخش واقعی اقتصاد تاکید می‌کنند و در نتیجه هرگونه نقص در کارکرد این بخش می‌‌‌تواند کل اقتصاد را با مشکل مواجه کند. این در حالی است که یکی از معضلات همیشگی فعالان بخش تولید در اقتصاد ایران، کمبود نقدینگی و اعتبارات لازم برای حفظ یا گسترش ظرفیت تولیدی است. ازاین رو، یکی از اهداف سیاستگذاران در سال‌های اخیر بهبود تامین مالی بخش تولید و رفع کمبود نقدینگی آن بوده است. از سوی دیگر شاید اساسی‌ترین معضل اقتصاد کلان کشور رشد بالای نقدینگی است که تورمی مزمن را برای چنددهه به اقتصاد کشور تحمیل کرده است. بخشی از این رشد نقدینگی مربوط به افزایش پایه پولی و بخش دیگری از آن ناشی از فعالیت بانک‌ها و رشد تسهیلات و ترازنامه آنهاست. این موضوع باعث شده است تا وضعیت نقدینگی در کشور حالتی معماگونه و متناقض پیدا کند و همزمان در حالی که بخش‌‌‌های تولیدی اقتصاد کشور از کمبود نقدینگی و اعتبارات رنج می‌‌‌برند، به دلیل رشد نقدینگی در سطحی بسیار بالاتر از نرخ رشد، اقتصاد کشور تورم بالایی را تجربه کند. از سوی دیگر تحریم‌‌‌های بین‌المللی موجب شده است تا ریسک سرمایه‌گذاری و تولید در اقتصاد ایران بیش ‌‌‌از پیش افزایش یابد و در کنار رشد قابل‌توجه بازار دارایی‌‌‌ها، جذابیت تولید در برابر دیگر فعالیت‌‌‌های اقتصادی به طور چشمگیری کاهش یابد. در چنین شرایطی پتانسیل فعالیت‌‌‌های تولیدی و مولد برای جذب نقدینگی به‌شدت کاهش پیدا می‌کند و در برابر بازار دارایی‌‌‌ها حرفی برای گفتن نخواهد داشت. نصف‌شدن میزان تشکیل سرمایه ناخالص در سال 98 نسبت به سال 90 شاهد این مدعاست. در این شرایط مهم‌ترین نکته‌‌‌ای که باید مورد توجه قرار گیرد، نحوه گردش نقدینگی و اعتبارات بانکی است. به بیان دیگر، نقدینگی در جامعه وجود دارد و بیش از نیاز اقتصاد نیز ایجاد می‌شود؛ اما این نقدینگی به سمت فعالیت‌‌‌های مولد و تولیدی سوق پیدا نمی‌‌‌کند و باعث می‌شود در عین رشد نقدینگی، تولید از آن بی‌‌‌بهره بماند.

رشد نقدینگی در سال‌های اخیر
در سال‌های اخیر رشد نقدینگی روندی فزاینده به خود گرفته و از 20‌درصد در نیمه اول سال 97 به بیش از 40‌درصد در پایان سال 99 بالغ شده است. با توجه به رشد میانگین 30ساله نقدینگی و پایه پولی که به ترتیب 8/ 27 و 8/ 22‌درصد است، می‌‌‌توان گفت رشد پایه پولی از تابستان 97 و رشد نقدینگی از تابستان 98 بالاتر از میانگین خود قرار گرفته است. رشد پایه پولی در سال‌های اخیر را می‌‌‌توان ناشی از عواملی همچون تغییر در خالص دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی، تغییر در بدهی‌‌‌‎ بانک‌ها به بانک‌مرکزی، تغییرات مطالبات بانک‌مرکزی از دولت و تغییرات ضریب فزاینده نقدینگی دانست. خالص دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی معمولا از دو کانال رشد نرخ تسعیر و افزایش خالص خرید دارایی‌‌‌های خارجی اتفاق می‌‌‌افتد. با آغاز برجام، دسترسی بانک‌مرکزی به دارایی‌‌‌های خارجی بیشتر شد و کنترل رشد این بخش از پایه پولی شاهد افزایشی قابل‌توجه بود. اما از سال 97 تا انتهای سال 99 و با توجه به ازسرگیری تحریم‌‌‌ها، رشد خالص دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی مهم‌ترین عامل رشد پایه پولی بوده است. علت اصلی این افزایش قابل ملاحظه به عدم‌دسترسی بانک‌مرکزی به دارایی‌‌‌های خارجی برمی‌‌‌گردد. مجوزهایی که در سال‌های اخیر به دولت داده شد تا سهم صندوق توسعه را از درآمدهای نفتی کاهش دهد، موجب شد تا خالص خرید دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی و تبدیل آن به ریال در سال‌های اخیر افزایش داشته باشد؛ اما از آنجا که بیشتر این دارایی‌‌‌ها به دلیل تحریم‌‌‌ در دسترسی بانک‌مرکزی نبود، بانک‌مرکزی قدرت کنترل این متغیر و خنثی کردن این افزایش دارایی‌‌‌های خارجی را نداشت. همین امر باعث تشدید آثار پولی افزایش دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی شد. از سوی دیگر با شروع بنگاه‌‌‌های زودبازده از میانه دهه80 و فشار به نظام بانکی برای پرداخت تسهیلات لازم، مصارف بانک‌ها از منابع در دسترس آنها بیشتر شد و در نتیجه برای تامین کسری منابع، استقراض آنها از بانک‌مرکزی به‌شدت افزایش یافت. چنین روندی در سال‌های 92 تا 97 نیز به وقوع پیوست و موجب شد موجی از استقراض از بانک‌مرکزی، این بخش را به عامل مسلط افزایش پایه پولی بدل کند. باید توجه کرد که مطالبات بانک‌مرکزی از دولت در سال‌های اخیر نقش چندانی در افزایش نقدینگی نداشته است.

عوامل موثر بر رشد نقدینگی
رشد بالای نقدینگی سیاستی نیست که بانک‌مرکزی در جهت اجرای هرچه بیشتر آن تلاش کند؛ اما ساختارهای معیوب، تحریم‌‌‌ها، حکمرانی نامطلوب اقتصادی و عدم‌استقلال بانک‌مرکزی موجب رشد بالای نقدینگی شده است. اصلی‌ترین عامل ساختاری رشد بالای نقدینگی در اقتصاد ایران نبود انضباط مالی دولت است که به کسری بودجه آشکار و پنهان منجر شده است. دولت‌‌‌ها برای تامین کسری بودجه خود از روش‌های مختلفی استفاده می‌کنند که برخی روش‌ها به واسطه اتکا به منابع بانک‌مرکزی موجب افزایش پایه پولی و رشد نقدینگی می‌شود. ناترازی ترازنامه بانک‌های کشور از دیگر دلایل رشد نقدینگی و پایه پولی به شمار می‌رود که از کانال استقراض یا اضافه‌برداشت صورت می‌گیرد. تبدیل درآمدهای ارزی دولت به ریال از سوی بانک‌مرکزی نیز ازجمله کانال‌های افزایش نقدینگی در کشور است. نیاز بنگاه‌‌‌های بزرگ و ناکارآمد به تسهیلات ارزان‌‌‌قیمت برای پوشش شکاف نقدینگی یکی دیگر از دلایل تداوم نرخ بالای رشد نقدینگی در کشور است. در بسیاری از دوره‌‌‌ها، رشد بالای نقدینگی با حمایت از بخش تولیدی توجیه می‌شود. در واقع، بخشی از رشد نقدینگی در اختیار شرکت‌ها و طرح‌‌‌های غیرسودآور و ناکارآ تخصیص پیدا می‌کند که برای بقای خود باید از رانت دسترسی به تسهیلات ارزان‌قیمت و استمرار آن برخوردار باشد. از آنجا که این ناکارآمدی ساختاری در دوره‌‌‌های بعدی نیز ادامه پیدا می‌کند، دولت‌‌‌ها و لابی‌‌‌ها با ادامه حمایت از این نوع واحدها به مسیر رشد استمرار می‌‌‌بخشند که در نهایت ضمن هدردادن منابع بانکی در بخش ناکارآمد، به بالا بودن مزمن رشد نقدینگی در کشور می‌‌‌انجامد. نرخ سود بانکی و نرخ تسعیر دارایی‌‌‌های خارجی بانک‌مرکزی از دیگر عوامل تاثیرگذار بر سرعت رشد نقدینگی هستند.

راهکارهای کنترل رشد نقدینگی
از آنجا که نرخ بالای رشد نقدینگی در ایران مشکلی پیچیده و معلول مشکلات ساختاری دیگر مانند کسری بودجه دولت، ناترازی در ترازنامه بانک‌ها و حتی ناترازی در تجارت خارجی است، حل آن نیازمند اقدامات اساسی و اصلاحات ساختاری است. از این رو برای این معضل می‌‌‌توان راهکارهای میان‌‌‌مدت و کوتاه‌‌‌مدت ارائه کرد. در میان‌مدت اهدافی همچون رفع سلطه مالی و استقلال بانک‌مرکزی، انضباط مالی دولت و اصلاح ساختاری بخش هزینه و بخش درآمدی بودجه و ارتقای سلامت مالی بانک‌ها در جهت کاهش نیاز آنها به منابع بانک‌مرکزی از جمله راهکارهای میان‌‌‌مدت کنترل رشد نقدینگی است. رشد نقدینگی بالا معضل اساسی و بلندمدتی است که با اقدامات اصلاحی بلندمدت و رفع مشکلات ساختاری اشاره شده قابل رفع است، سیاست‌‌‌ها و اقدامات دولت و بانک‌مرکزی در دوره‌‌‌های مختلف می‌‌‌تواند در تشدید یا کاهش این مشکل کمک کند. از این رو تقویت بازار بین بانکی به‌عنوان منبع جایگزین برای اضافه‌برداشت بانک‌ها،‌‌‌ بهبود ابزار بانک‌مرکزی در جهت جمع‌‌‌کردن نقدینگی و نظارت دقیق‌‌‌تر بر بانک‌ها و اقدامات برای کنترل رشد ترازنامه از جمله راهکارهای کوتاه‌‌‌مدت کنترل رشد نقدینگی به شمار می‌رود./دنیای اقتصاد